经济史的趣味-第27部分
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鞔笊鲜泄镜摹盖烤⒒窭ǜ妗埂ⅰ负苌儆泄せ岬恼椤埂ⅰ付匝芯糠⒄梗≧&D）与无形资产的投资相当高」，依然坚称股价并不高。（5）虽然Fisher在股市已蒙受大亏损，但他在12月底时还说：「我过去的印象和现在一样，股市会因为上市公司可靠的盈利而上扬，不理性和不聪明的狂热买进，只是股市上扬的部份原因。」
Fisher这种乐观的态度，主要是认为经济的体质一直在进步，科学的新发现持续应用在产业上，新的企业管理技术与观念不断发展，各类公司之间的合并热潮，增强了经济规模（scale）与事业广度（scope）。简言之，Fisher认为股市实在没有理由不上扬。但事实是残酷的：股市不但崩溃，还造成有史以来最大的世界性经济大恐慌，全球陷入大规模的失业与萧条，好几年之后才恢复。金融圈与经济学界因而有个共识：Fisher实在错得离谱，纽约股市在1929年10月时，股价已远超过实际价值。
McGrattan和Prescott（2004）用现代的成长理论，估算1929年上市公司的股票基本价值，对比它们的股市行情。他们推估的依据，是上市公司的生产价值（有形的与无形的）、营收的税率、股利的分配。结果「强烈」显示，Fisher的见解正确：1929年10月纽约股市颠峰时，股价确实被低估了。
依照他们的理论，股价应该要等于公司生产性资产的价值，他们称之为「公司的基本价值」（fundamental value of corporations）。生产性的资产，包括有形（机械）和无形（商誉）两类。他们运用的数据，是有形的资本、土地、税率，这些会影响资产价格的实际数据。这些是微观（个体）面。在宏观（总体）面，他们用产业的利润率以及经济的成长率，加上前述的有形资产，来推估无形资产的规模。接下来对比上市公司「生产性资本」的总价值，以及崩盘时这些股票的实际市场价值。
研究显示：（1）以保守的方式，估算1929年美国上市公司的基本价值，至少是上市公司税后价值的21倍以上；（2）上市公司的基本价值，约是国民生产毛额GNP的1。67倍。这两项估算「强烈」显示，Fisher的见解是对的：1929年大崩盘时，股价略低于上市公司的基本价值。
Fisher在1929年8月时，认为股价并未被高估，其中有个论点，是他认为上市公司的无形资产相当大。过去有好几位学者认为，1929年的股价，大约高出上市公司实际价值的30％。Prescott认为，只有在假设上市公司的无形资产「等于零」时，这项结论才成立。所以关键在于，无形资产到底有多大。你能告诉我麦当劳公司在快餐业，或Google公司在信息业的无形资产（信誉），价值多少亿美元吗？很难。
Prescott在2000年代初期，当然更没有这些资料，只能从国民所得的统计，去重构出估算值。他们的结果显示，就算只用最低的无形资产数值来计算，1929年10月的股价，都没超过上市公司的价值。他们的估算认为，这些无形资产的价值，其实相当高：至少是公司有形资本存量的60％。
Prescott用现代理论来分析，外加他的诺贝尔声誉，增强了这项研究的可信度。接下来要回答的核心问题是：为什么股市会崩盘？他说这个问题在此不回答（Answering that question is not addressed here），但指出股价的急剧下跌，和当时的货币政策措施有关。崩盘前，联邦储备（Federal Reserve，简称Fed）对股市投资者的信用管得非常紧，因为担心「股市以前所未见的方式上涨，必然会把美国的信用吸去，用在投机的证券操作上，达到令人警戒的程度。」股市崩盘后Fed的货币政策转松股价回涨，听起来这像是Friedman的口气。
Prescott的论文提供一个表格，显示两个重点。（1） 1929年8月时，股价和上市公司盈余的比值。有5个不同来源的数据显示，这个比值最高的数字是19。0，最低的数字是14。1，表示股价尚称合理，并非天价。（2）上市公司的股票总市值，和全国GNP的比值：最高的数字是1。67，最低的数字是1。24，表示股价并没有被高估。他们在正文和附录中，还提供一些走势图与90家主要上市公司的市值、净盈余，以及两者的比例。这90家公司中，有50家是工业，20家是铁路，20家是水电瓦斯业。
我对他们的分析工具不熟悉，对他们的计算过程也不够掌握，但我对这篇文章感到相当困惑。一方面Prescott说得合情合理，也看不出有什么缺失；另一方面，他们又不明白回答关键问题：如果Fisher是对的，为什么股市会崩盘？单用货币供给的松紧度来解释，我认为不够说服力。如果一个人够健康，单是短期的食物管制，还不致于因而崩溃吧！我认为Prescott还没充份说服我，有请专家为我们解惑。
参考书目
McGrattan； Ellen and Edward Prescott （2004）： “The 1929 stock market： Irving Fisher was right”； International Economic Review； 45（4）：9911009。
32战争时期经济学家有用吗？
1929年世界经济大恐慌时，经济学家没有提出有效的警告。这情有可原，因为那时期的经济学界规模还小，统计数据相对地欠缺，有博士学位的人也不多。2008年美国金融大恐慌时，情况已完全不同：经济博士无处不有，各种统计数据在网络上随手可得。但为什么政府还是措手不及，严重影响各国的金融与产业。回想一下，2008年下半年到2009年上半年间，新竹科学园区有多少人在放无薪假？
所以问题很简单：经济学家到底在干什么？只会「黑板经济学」，一下讲台就没用吗？在黑板上写一堆吓死人的方程式，看起来很科学，怎么连房市泡沫都解决不了？哈佛大学的教授John Galbraith（19082006）说过一句名言：「经济学最大的功能，就是创造与维持经济学家的就业。」
其实在二次大战期间，美国经济学者有过实质的贡献。战争是残酷的破坏与杀戮，但不可讳言地也有正面效果：平衡过多的人口、发明许多新科技（例如核能技术、高阶密码）。美国的经济学家在二次大战时，有一批在Office of Strategic Services（策略分析局），估算敌方（德、日、义）的伤亡数，评估敌方的意图与能力，协助战后重建的谈判。
另一批经济学家在Enemy Objectives Unit（敌方目标组），挑选适合轰炸的目标。还有一批在Statistical Research Group（统计研究组），应军方要求评估各式问题。在Office of Price Administration（物价管制局）的经济学家，协助资源分配到民间，避免通膨和投机性的囤积，让资源能有效供应在欧洲的部队与盟军。在War Production Board（战时生产局）的经济学家，协助民间工业生产军需，确保有急需的军备，都能取得原物料（例如铝矿）。
这些平民出身的经济学者，所做的各项分析，时常得到罗斯福总统采用，也协助联邦储备局和财政部筹划各种政策。这些在战时贡献过智慧的年轻学者，日后有五位得了诺贝尔奖：Milton Friedman（19122006，1976得奖）、Tjalling Koopmans（191085，1975得奖）、Simon Kuzs（190185，1971得奖）、Wassily Leontief（190599，1973得奖）、George Stigler（191191，1982得奖）。还有几优秀的分析者，战后在MIT、哈佛、史丹佛、耶鲁等名校任教，有5位日后成为美国经济学会的理事长。
Tjalling Koopmans（191085，1975诺贝尔奖）
二次大战的主战场在英、法、德、中、俄，美国本土未受影响，有余力调集这批通晓各国语言（原籍俄德法）的才智人士，加入智慧性战场。罗斯福总统很看重这种幕僚分析，1940年派他的好友William Donovan（一次大战的英雄，日后在纽约执业律师），亲赴伦敦分析，在纳粹的猛烈空袭下，英国的存活机率有多高。结果Donovan和总统幕僚的判断相似：日后英国有可能在空战上打败德国。
这项经验让美国采取一项重要决策：全力搜集情报，由政府汇整，聘请专家做细部分析，直接对总统负责。国会图书馆与各地图书馆全力配合提供数据，创立研究分析小组。以图书馆的协助内容为例：提供日本、德国、意大利（这三个轴心国）的报纸、地图、统计资料、交通路线、桥梁、铁路、燃料、隧道的战地讯息。
以下举实例说明，经济学家的分析如何协助军方拟定战略。在1941年12月12日提出的〈德国军事与经济现状〉报告中，经济学家有好几项见解，和海外情报单位的结论相反。军方的情报指出，德国的状况危急且严重缺粮。经济学家的判断却是：从19367年间起，德国前线士兵的三项重要配给品（面粉、肉类、脂肪与食用油），其实一直在增加。民间对这三项配给品的消费量虽然减少，但已被1939年起大幅增加（约50％）的马铃薯弥补过来，整体而言比第一次世界大战时的情况好很多。
在〈西欧轴心国的营养状况〉报告中，经济学家说德国人的卡路里摄取量，开战后已减少15％，但平均每天仍有2；784大卡，这表示不会在短期内因缺粮而投降。战后的研究显示，1940年时德国每人每天能摄取3；370卡，1942年因战事吃紧，降为2；555卡，1943年增为2；751卡，1944年战争结束前一年还有2；810卡。这表示活命没问题，但食物以谷类为主，相当单调。肉类与脂肪的配给状况和英国差不多，但德国的配给制度较早实施，涵盖的范围较广。战时的卡路里虽可维生，但无法负荷粗重的体力工作。德国还能维持2；500卡以上的摄取，主因是人口的大量耗损：战死、赴外国（尤其是俄国）打仗、战时人口出生率大降。经济学家对这件事的判断，比情报单位的讯息精准。
1941年德军入侵俄国，这是会扭转欧战的战役。美国政府要经济学家分析，德国需要调配多少资源才能打败俄国。刚开打时，德国很快就占领俄国十条主要铁路，迅速运送200师军队与粮饷深入俄境。在有限的情报下，经济学家去请教铁路专家，了解零度以下的火车载运效能，以及各种状态下的每日最高运送量。
在〈东战线的德军供应问题〉报告内，经济学家的结论是：与俄国开战的前6个月内，由于德军事前充份准备，各项军需都很充裕。但也会很快就耗竭：军队每推进200公里，就需要额外的3。5万次卡车运输。换句话说，运送物资到前线的能力，每天会减弱1万公吨。这表示到1942年初时，德军的战力会明显下降。战后证明，这项评估基本上正确。另一战场是北非，美军分析德国隆美尔将军（有「沙漠之狐」之称）的战备能力，经济学家再次展现优秀的分析能力。
1939年9月德军入侵波兰
打了几年仗之后，盟军想了解德国境内的损伤状况。经济学家想到一个妙招：阅读各地报纸地方版的讣闻。德国文化长久以来对讣闻相当看重，对死者的生殁年、职业、阶级、服务单位、死亡地点都有详细记载。美国透过驻瑞士（中立国）领事馆，搜集德国各地的讣闻，样本数约为各地报纸总家数的14。分析者计算，1941年6月22日到1942年10月31日之间，各阶级官兵的伤亡统计，得出一个比例：每阵亡1个军官，就
